โลกในมุมมองของ Value Investor 21 กันยายน 62
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
ปัจจัยกำหนดทิศทางตลาดหุ้นปีหน้า
ช่วงเวลาใกล้สิ้นปีในแต่ละปี นักลงทุน “มืออาชีพ” ในตลาดหุ้นส่วนใหญ่แล้วก็มักจะพยายามคาดการณ์ทิศทางของตลาดหุ้นในปีหน้าว่าจะเป็นอย่างไรเพื่อที่จะกำหนดกลยุทธ์การลงทุนของตนเองว่าจะทำอย่างไรเพื่อที่จะได้ผลตอบแทนที่ดีในปีหน้า สื่อต่าง ๆ เกี่ยวกับการลงทุนก็มักจะถาม “กูรู” เพื่อที่จะเป็นแนวทางให้นักลงทุนทั่วไปในตลาดใช้สำหรับการลงทุน ส่วนใหญ่แล้วนักวิเคราะห์ก็จะบอกว่าปีหน้าดัชนีตลาดหุ้นน่าจะขึ้น ขึ้นมากหรือน้อยเป็นอีกเรื่องหนึ่ง เพราะนักวิเคราะห์รวมถึงกูรูทั้งหลายนั้นต่างก็มักจะเป็นคนที่ “มองโลกในแง่ดี” และอาจจะมีแรงจูงใจที่จะชวนให้คนเข้าซื้อหุ้นผ่านบริษัทของตนหรืออยากให้คนมาซื้อหุ้นซึ่งทำให้หุ้นปรับตัวขึ้นเป็นผลดีต่อทุกคนที่อยู่ในแวดวงตลาดหุ้น เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ถ้ามองยาว ๆ ย้อนไปในประวัติศาสตร์ก็จะพบว่าหุ้นมีแนวโน้มปรับตัวขึ้นไปเรื่อย ๆ และให้ผลตอบแทนซึ่งส่วนใหญ่มาจากราคาหุ้นเพิ่มขึ้นโดยเฉลี่ยถึงประมาณ 10% ต่อปีแบบทบต้น ดังนั้น การคาดว่าหุ้นปีหน้าจะขึ้นจึงเป็นการคาดการณ์ที่น่าจะมีโอกาสถูกมากกว่าผิด
ผมเองก็เคยถูกถามเสมอ และก็ต้องตอบทั้ง ๆ ที่ไม่ค่อยมั่นใจว่าจะถูก เพราะหลาย ๆ ปัจจัยที่ผมใช้ในการคาดการณ์นั้น อิงกับทฤษฎีพื้นฐานของกิจการ “แนว VI” แต่ก็ยังมีอีกหลายปัจจัยที่ดูคล้าย ๆ กับ“แนวเทคนิค” เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ มันไม่ได้มาจากการทำวิจัยที่ต้องใช้ข้อมูลจำนวนมากแต่มาจากการสังเกตในช่วงประมาณ 20 ปีที่อยู่ในตลาดหุ้นไทย และต่อไปนี้ก็คือ ปัจจัยที่กำหนดผลตอบแทนของตลาดหุ้นในปีหน้าหรือผลตอบแทนของการลงทุนที่เราจะได้รับในอนาคต ซึ่งก็จะเป็นการตอบคำถามที่ว่าตลาดหุ้นไทยน่าลงทุนไหมในภาวะปัจจุบัน ลงทุนแล้วเราจะได้รับผลตอบแทนที่ดีในอีกหนึ่งปีข้างหน้าหรืออาจจะอีก 2-3 ปีข้างหน้าหรือไม่
ปัจจัยแรกที่ผมคิดว่าสำคัญที่สุดที่จะบอกว่าตลาดหุ้นในตอนสิ้นปีน่าลงทุนไหม ปีหน้าหุ้นจะขึ้นดีไหมก็คือ ค่า PE ของตลาด เฉพาะอย่างยิ่งก็คือ ถ้าสิ้นปีค่า PE ของตลาดหุ้นต่ำหรือต่ำมาก เช่น ค่า PE ไม่ถึง 10 เท่า หรือถ้ายิ่งต่ำกว่านั้นเช่นแค่ 6-7 เท่า แบบนี้ผมคิดว่าการลงทุนซื้อหุ้นในตลาดหรือลงทุนในดัชนีตลาดหุ้นน่าจะให้ผลตอบแทนที่ดีเยี่ยมแบบ “ปิดประตูแพ้” ปีหน้าเราจะได้รับผลตอบแทนที่ดี แต่ถ้าปีหน้ายังไม่ดี ปีต่อไปอีกไม่เกิน 1-2 ปีก็จะต้องดีแน่ ดัชนีจะขึ้นไปมากและทำให้ผลตอบแทนโดยเฉลี่ยต่อปีที่เราถือหุ้นอยู่สูงจนน่าประทับใจ
สถานการณ์ที่ตลาดหุ้นมักจะเป็นแบบนั้นก็คือ เกิดภาวะวิกฤตตลาดหุ้นที่ทำให้ราคาหรือดัชนีตลาดหุ้นตกลงมาหนักมาก เช่น 40-50% ซึ่งทำให้ค่า PE ลดลงต่ำมากเช่น จาก 15 เท่าเหลือแค่ 7 เท่าและไม่มีคนต้องการเข้ามาซื้อหุ้นเพื่อลงทุน อาจจะเพราะไม่มีเงินสดหรือเพราะ “สิ้นหวัง” ในบริษัทจดทะเบียนทั้งหลาย แต่สำหรับคนที่กล้าและยังมีเงินที่จะลงทุน การลงทุนในช่วงเวลาแบบนั้นมักจะกลายเป็น “โอกาสทอง” ที่จะทำให้รวยจากหุ้นได้ อย่างไรก็ตาม ช่วงเวลาที่ PEตลาดไม่เกิน 10 เท่าหรือ 10 เท่าต้น ๆ นั้นไม่ได้เกิดเฉพาะในช่วงวิกฤต และทุกครั้งที่เกิดขึ้น คนที่เข้าไปลงทุนในตลาดหุ้นไทยในช่วงกว่า 20 ปีที่ผ่านมาหลังภาวะวิกฤติตลาดหุ้นในปี 2540 ก็มักจะได้ผลตอบแทนที่ดีเยี่ยมเสมอ
ปัจจัยตัวที่สองก็คือ กำไรโดยรวมของบริษัทจดทะเบียนทั้งตลาด นี่เป็นปัจจัยสำคัญมากตัวหนึ่ง ทุกปีที่กำไรเติบโตขึ้นแรง ดัชนีตลาดก็มักจะปรับตัวขึ้นดีกว่าปกติมาก ดังนั้น ถ้าเรามั่นใจว่าผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียนจะดีขึ้นมาก การเข้าไปซื้อหุ้นหรือกองทุนอิงดัชนีก็น่าจะให้ผลตอบแทนที่ดีในปีหน้า ปัญหาที่เกิดขึ้นก็คือ บ่อยครั้งเราคาดการณ์ผลประกอบการหรือกำไรของบริษัทจดทะเบียนผิดพลาดทำให้กลยุทธ์นี้ใช้ไม่ค่อยได้ การที่จะใช้ปัจจัยตัวนี้ผมคิดว่าเราควรจะมีประเด็นที่ทำให้มั่นใจว่ากำไรโดยรวมของบริษัทน่าจะดีขึ้นมากอย่างชัดเจนเช่น มีการลดอัตราภาษีนิติบุคคลลงมาก หรือราคาพลังงานเช่นน้ำมันปรับตัวขึ้นมากซึ่งจะทำให้บริษัทขนาดใหญ่ทำกำไรเพิ่มอย่างมีนัยสำคัญ หรือบริษัทขนาดใหญ่กำลัง “ฟื้นตัว” จากภาวะเศรษฐกิจตกต่ำ เป็นต้น
ปัจจัยที่สามคือ อัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารแห่งประเทศไทยซึ่งก็มักจะอิงกับอัตราดอกเบี้ยนโยบายของอเมริกา โดยเฉพาะอย่างยิ่งถ้าลดลงอย่างแรงและเร็ว โอกาสที่ปีหน้าหุ้นจะดีก็จะมาก การคาดการณ์ในเรื่องของอัตราดอกเบี้ยปีหน้าทั้งปีนั้น บางทีก็อาจจะไม่แม่นยำนัก อย่างไรก็ตาม ในระยะหลังก็ดูเหมือนว่าธนาคารกลางของอเมริกาพยายาม “ส่งสัญญาณ” ล่วงหน้าไปไกลพอสมควรซึ่งทำให้เราอาจจะพยากรณ์ทิศทางได้ดีขึ้น
ปัจจัยที่สี่ที่มีผลต่อดัชนีตลาดหุ้นปีหน้าก็คืออัตราการเติบโตของเศรษฐกิจไทยหรือ GDP ผลกระทบของการเติบโตที่ “ไม่แรง” เช่น โตใกล้เคียงกับการเติบโตธรรมชาติเช่น ประมาณ 4% บวกลบ แบบนี้ก็อาจจะไม่ได้มีผลอะไรกับการทำนายของดัชนีหุ้นมากนัก อย่างไรก็ตาม ถ้าปีไหน GDP โตเป็นพิเศษ เช่น 5-7% ส่วนหนึ่งอาจจะเป็นเรื่องของการ “ฟื้นตัว” จากปีก่อนที่ย่ำแย่ แบบนี้ก็จะทำให้ดัชนีหุ้นปรับตัวขึ้นแรงได้ การทำนายการเติบโตของ GDPเองนั้น ผมคิดว่าก็อาจจะพอทำได้ใกล้เคียงพอสมควรโดยเฉพาะถ้ามีสถานการณ์พิเศษอย่างเช่น ในยามที่มี “สงครามการค้า” และการส่งออกกำลังถดถอยลง แบบนี้ก็อาจจะพูดได้ว่าปีหน้า GDP ก็คงไม่ดีและจะเป็นปัจจัยลบที่สำคัญที่ทำให้ดัชนีหุ้นขึ้นไปลำบาก
ปัจจัยตัวที่ห้าซึ่งเป็นเรื่องที่ผมสังเกตเห็นในระยะ 20 กว่าปีที่ผ่านมาก็คือ ผลตอบแทนของตลาดหุ้นในปีนี้ ถ้าปีนี้ผลตอบแทนจากดัชนีเป็นลบ ปีหน้าก็มีแนวโน้มว่าดัชนีจะดีขึ้นเป็นบวก ถ้าปีนี้ดัชนีตกลงไปมากเป็น “วิกฤต” ปีหน้าหรืออาจจะต่อไปอีกปีหนึ่งดัชนีก็จะปรับตัวขึ้นมาก ตรงกันข้าม ถ้าปีนี้ดีมาก ปีหน้าก็อันตราย ดัชนีอาจจะปรับตัวลง หรือถ้ายังดีขึ้น ปีต่อไปก็เสี่ยงมากขึ้นที่ดัชนีจะปรับตัวลง เหตุผลทางเศรษฐศาสตร์นั้นไม่ชัดเจน แต่หลักการของสรรพสิ่งที่ว่าอะไรก็ตามขึ้นไปหรือลงมามากก็มักจะปรับตัวกลับสู่ค่าเฉลี่ยนั้นค่อนข้างเป็นจริงในตลาดหุ้นไทยในช่วง 20 ปีที่ผ่านมา
ปัจจัยสุดท้ายก็คือเรื่องของวิกฤติตลาดหุ้น นี่เป็นเรื่องที่อาจจะทำให้ตลาดหุ้นตกลงมากได้ มันเป็นเรื่องที่คาดการณ์ได้ยากมากแต่ก็มักจะเกิดขึ้นเป็นระยะประมาณทุก 10 ปีจะมีครั้งหนึ่ง วิกฤติครั้งสุดท้ายของตลาดหุ้นไทยเกิดขึ้นในปี 2008 หรือประมาณ 11 ปีมาแล้วตามวิกฤติซับไพร์มของอเมริกา แต่นี่ก็ยังไม่สามารถนำมาทำนายได้ว่าจะเกิดอีกครั้งในปีไหน อย่างไรก็ตาม ถ้าเกิดวิกฤติ หุ้นก็ตกลงมาแรงแน่นอน คนที่จะรอดได้ก็คงต้องมีหุ้นที่ปลอดภัยหรือ Defensive Stock และถ้าจะดีก็ควรจะต้องมีเงินสดจำนวนหนึ่งที่จะคอยซื้อหุ้นที่ตกลงมามากและจะฟื้นตัวขึ้นมาแรงและทำกำไรชดเชยกับหุ้นที่ตกลงไปก่อนหน้านั้นได้
ปัจจัยทั้งหมดที่กล่าวมานั้น ผมอธิบายเพียงด้านเดียว เราก็ต้องเข้าใจว่ามันมีสองด้าน นั่นคือ ถ้ามันเป็นอีกด้านหนึ่ง เช่น ถ้าสิ้นปี PEของตลาดแทนที่จะต่ำมากกลายเป็นสูงมาก แบบนี้ก็จะเป็นเรื่องอันตรายที่จะลงทุนซื้อหุ้น เพราะปีหน้าหุ้นอาจจะตกลงมาแรง เช่นเดียวกัน ถ้ากำไรบริษัทจดทะเบียนลดลงแรง ดอกเบี้ยนโยบายปรับตัวขึ้นเร็ว อัตราการเติบโตของ GDP ต่ำและปีนี้ตลาดหุ้นขึ้นมามาก แบบนี้ก็มีโอกาสสูงที่ตลาดหุ้นในปีหน้าจะแย่ ดัชนีอาจจะตกลงมาแรง เป็นต้น
ไม่ว่าปัจจัยทั้งหลายจะเป็นอย่างไรในปีนี้ การทำนายดัชนีในปีหน้าก็ยังไม่ร้อยเปอร์เซ็นต์ บางครั้งเหตุการณ์บางอย่างเช่น วิกฤติเกิดขึ้น หรือมีเหตุการณ์ทางด้านการเมืองหรือการออกกฎเกณฑ์ที่กระทบต่อตลาดรุนแรง ก็อาจจะลบผลกระทบจากปัจจัยทั้งหลายดังกล่าวได้ ดังนั้น สำหรับนักลงทุนแล้ว ไม่มีอะไรมาแทนที่การเลือกหาและลงทุนในหุ้นที่สามารถจะอยู่ได้ตลอดในทุกสถานการณ์
