โลกในมุมมองของ Value Investor 29 สิงหาคม 63
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
ผลประกอบการไตรมาศ 2 ที่ออกมานั้นได้สะท้อนผลกระทบของโควิด19 อย่างชัดเจนว่า ธุรกิจหรืออุตสาหกรรมไหนได้รับผลกระทบแรงแค่ไหน ตัวอย่างที่ชัดเจนที่สุดก็คืออุตสาหกรรมท่องเที่ยวและการเดินทางที่ถูกกระทบแรงที่สุดเพราะคนแทบจะเลิกเที่ยวและการเดินทางก็ทำเฉพาะที่จำเป็นจริง ๆ หุ้นในกลุ่มโรงแรมและสันทนาการจำนวน 13 ตัวนั้น มีกำไรแค่ 2 ตัวและกำไรเพียงไม่เกิน 4 ล้านบาท ที่เป็นโรงแรมนั้นขาดทุนกันหมดและขาดทุนมากอย่างไม่เคยปรากฏมาก่อน ส่วนหุ้นขนส่งนั้น จากที่กำไรมาตลอดก็กลายเป็นกลุ่มที่ขาดทุนมากที่สุดในตลาดกว่าหมื่นล้านบาทในไตรมาศเดียว อย่างไรก็ตาม ดูเหมือนว่าจะมีหุ้นกลุ่มหนึ่งที่อาจจะทำให้หลายคนคาดผิดคิดว่าน่าจะเป็นกลุ่มที่อาจจะได้ประโยชน์ในตอนที่เริ่มเกิดโควิด19นั่นก็คือ หุ้นโรงพยาบาล เพราะคนคิดว่าเมื่อเกิดโรคระบาดใหญ่ ธุรกิจที่ทำหน้าที่หลักในการรักษาโรคน่าจะมีลูกค้ามากขึ้นและทำกำไรมากขึ้น แต่สิ่งที่เกิดขึ้นจริงนั้นกลับตรงกันข้าม หุ้นกลุ่มโรงพยาบาลกลับกลายเป็นอุตสาหกรรมใหญ่ที่ถูกกระทบแรงรอง ๆ จากกลุ่มโรงแรม ผลประกอบการนั้นลดลงถึงเกือบ 80% เทียบกับไตรมาศ 2 ของปีก่อน และนั่นทำให้ผมนึกถึงคำพูดเก่าของนักลงทุนในยุคหนึ่งที่เกิดวิกฤติว่า “อย่าเข้าโรงแรมหรือโรงพยาบาล”
สิ่งที่ทำให้หุ้นโรงพยาบาลถูกกระทบหนักและทำให้หลายแห่งขาดทุน และหุ้นที่เคยกำไรมากมายนั้น กำไรหดหายไปมากอย่างที่ไม่เคยประสบมาก่อนมีอย่างน้อยสองเรื่องคือ หนึ่ง มีคนติดเชื้อโควิด19ในประเทศไทยน้อยมาก และที่ติดเชื้อก็มักไปรักษาในโรงพยาบาลของรัฐ แต่ในทางตรงกันข้าม การระบาดของโควิดนั้นทำให้คนไม่อยากไปโรงพยาบาลถ้าไม่จำเป็นจริง ๆ เพราะคนเชื่อว่าโรงพยาบาลเป็นแหล่งที่อาจจะมีเชื้อมากกว่าที่อื่น ผลก็คือ คนเข้าไปใช้บริการน้อยลงมาก ข้อสอง สำหรับโรงพยาบาลที่มีลูกค้าที่เป็นชาวต่างชาติมากซึ่งมักเป็นโรงพยาบาลขนาดใหญ่และมีรายได้และทำกำไรได้มากนั้น โควิด19ทำให้เราต้องปิดประเทศซึ่งส่งผลให้ลูกค้าในส่วนนี้ที่อาจจะทำรายได้หลายสิบเปอร์เซ็นต์หรือบางแห่งเกินครึ่งหายหมด ผลก็คือ หุ้นโรงพยาบาลระดับท็อปและเป็นหุ้น “ซุปเปอร์สต็อก” นั้น กำไรแทบจะไม่มีในไตรมาศ 2
ผลกระทบจากโควิด19 ต่อจากนี้ผมคิดว่ายังไม่ได้หมดไป จริงอยู่ คนในประเทศไทยเองนั้นก็เริ่มไปโรงพยาบาลกันแล้วเนื่องจากการที่ไม่มีการระบาดในประเทศมานาน แต่ดูเหมือนว่าโรงพยาบาลก็อาจจะกำลังประสบกับปัญหาที่ว่าเศรษฐกิจของไทยเองก็กำลังตกต่ำลงอย่างแรง คนชั้นกลางโดยเฉพาะที่ทำงานทางด้านบริการเกี่ยวเนื่องกับการท่องเที่ยวตกงานกันเป็นจำนวนมาก เช่นเดียวกับผู้ประกอบการรายย่อยที่เคยเป็นลูกค้าของโรงพยาบาลเอกชนต่างก็กำลังลำบากเพราะค้าขายได้น้อยลงมาก ดังนั้น สิ่งที่น่าจะเกิดขึ้นก็คือ พวกเขาก็จะไปโรงพยาบาลน้อยลงและถ้าจำเป็นก็อาจจะไปใช้บริการของโรงพยาบาลรัฐแทน นี่จะทำให้ธุรกิจของโรงพยาบาลที่เน้นผู้ป่วยที่เป็นคนไทยยังไม่สดใสต่อไป
สำหรับโรงพยาบาลที่เน้นลูกค้าต่างประเทศนั้น ก็ชัดเจนว่าลูกค้าคงไม่กลับมาเร็ว พวกเขาคงกลับมาหลังจากที่ไทยเปิดประเทศเต็มที่แล้วซึ่งคงจะใช้เวลาอีกยาวนานเป็นปี ๆ เหตุผลที่คนไข้ต่างประเทศไม่มาไทยนั้นไม่ใช่เพราะว่าเขากลัวจะติดเชื้อในประเทศไทย แต่เป็นเพราะว่าคนไทยกลัวว่าถ้ามีชาวต่างประเทศเข้ามาโดยไม่ได้ถูกกักกันตัวยาวนานพอ เราจะมีการระบาด “รอบสอง” ดังนั้น เราจึงตั้งเงื่อนไขที่เข้มงวดซึ่งทำให้คนไข้ไม่สามารถเข้ามาได้ในทางปฏิบัติ ผลก็คือ ลูกค้ากลุ่มสำคัญนี้หายไปแทบจะหมดและจะต้องรอจนกว่าโควิดจะหายไปจากโลกหรือมีการค้นพบวัคซีนหรือวิธีการรักษาที่มีประสิทธิภาพสูงพอ นอกจากนั้น ยังมีประเด็นว่าเมื่อโรคโควิด19 สงบแล้ว คนไข้เดิมจะกลับมาทั้งหมดหรือไม่ เพราะโดยธรรมชาติแล้ว ชาวต่างชาติที่เป็นโรคเหล่านั้นมักจะเป็นโรคที่ค่อนข้างร้ายแรง พวกเขารอกลับมารักษาในไทยไม่ได้ ดังนั้น เขาก็จะต้องหาหมอในประเทศหรือที่อื่น และถ้าต้องรักษานาน ก็น่าจะมีโอกาสว่าพวกเขาอาจจะไม่กลับมาเมืองไทยอีกแล้วก็เป็นได้
หุ้นโรงพยาบาลที่เคยเป็นหุ้นที่ดี มีความได้เปรียบในการแข่งขันที่ถาวรในแง่ที่ว่าลูกค้ามักจะ “ติด” และกลับมาใช้บริการต่อเนื่องกับ “หมอประจำ” และที่โรงพยาบาลที่สะดวกเพราะอยู่ใกล้บ้านหรือที่ทำงาน และจะไม่ยอมเปลี่ยนถ้าต้นทุนหรือค่าใช้จ่ายไม่ได้ต่างกันมากพอ นอกจากนั้น โรงพยาบาลยังอยู่ในอุตสาหกรรมที่น่าจะเติบโตเป็น “เมกาเทรนด์” เนื่องจากสังคมไทยเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุซึ่งต้องการการรักษาดูแลสุขภาพมากขึ้นเรื่อย ๆ เป็นเวลานาน นี่ทำให้โรงพยาบาลที่ดำเนินงานมานานและมีกำไรแล้วจึงเป็นธุรกิจที่ดีมากในแง่ของความมั่นคง และโรงพยาบาลบางแห่งโดยเฉพาะที่เน้นลูกค้าต่างประเทศซึ่งทำให้สามารถเติบโตได้ในระยะยาวพร้อมกับการทำกำไรที่สูง กลายเป็นหุ้น “ซุปเปอร์สต็อก” ในช่วงที่ผ่านมากว่า 10 ปี หุ้นเหล่านี้มีค่า PE ที่สูงลิ่ว บางที 40-50 เท่า ในขณะที่หุ้นโรงพยาบาล “ท้องถิ่น” เองนั้น ก็มักจะมีค่า PE ที่สูงไม่ต่างกันมากนัก
คำถามสำคัญก็คือ หลังจากโควิด19 แล้ว หุ้นโรงพยาบาลจะกลับมาเหมือนเดิมไหม? และถ้าใช่ จะใช้เวลายาวนานแค่ไหนก่อนที่รายได้และกำไรจะกลับมาเท่าเดิมก่อนการระบาดของโรคโควิด
เรื่องแรกที่สำคัญก็คือ การเติบโตของความต้องการโรงพยาบาลหรือการรักษา แน่นอนว่าคนไทยแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วและจำนวนคนที่ต้องการใช้บริการโรงพยาบาลนั้นจะต้องเพิ่มขึ้น ค่าใช้จ่ายก็ต้องเพิ่มขึ้นมากเนื่องจากคนแก่มักจะมีโรครุนแรงที่ต้องใช้การรักษาที่แพงกว่าเด็กและคนหนุ่มสาวมาก ดังนั้น การเติบโตของอุตสาหกรรมนั้นต้องสูงแน่ แต่ประเด็นก็คือ Supply หรือจำนวนโรงพยาบาลหรือเตียงคนไข้เองนั้น ก็มีการเติบโตเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วเช่นเดียวกัน และในสภาวะปัจจุบันเองนั้น จำนวนโรงพยาบาลของรัฐมีมากกว่าโรงพยาบาลเอกชนมาก โดยที่โรงพยาบาลเอกชนนั้นมีลูกค้าที่มีรายได้สูงเป็นส่วนใหญ่ ซึ่งในภาวะที่เศรษฐกิจของไทยเติบโตดีในอดีตที่ผ่านมาทำให้มีคนรวยหรือมีฐานะดีมากขึ้น และนั่นทำให้โรงพยาบาลเอกชนเติบโตเร็วและมีกำไรดี
แต่การเกิดขึ้นของโควิด19 นั้นทำให้เศรษฐกิจถดถอยไปมาก นี่ทำให้คนบางคนที่เคยใช้บริการโรงพยาบาลเอกชนต้องเปลี่ยนมาใช้บริการโรงพยาบาลของรัฐมากขึ้น และแม้ว่าในที่สุดโควิด19 จะหายไปแล้ว กว่าเศรษฐกิจไทยจะกลับมาเท่าเดิมได้ก็ต้องใช้เวลาหลายปี ในช่วงเวลานั้นคนไทยก็แก่ตัวลงไปอีก ซึ่งนั่นก็ทำให้ศักยภาพของคนไทยที่จะสร้างการเติบโตทางเศรษฐกิจถดถอยลงไปอีก ดังนั้น ในวันที่ทุกอย่างกลับมาเหมือนเดิม คนไทยหรือประเทศไทยก็อาจจะ “หมดแรง” แล้ว การเติบโตทางเศรษฐกิจอาจช้าลงจนแทบจะหยุด การเติบโตของ GDP อาจจะเหลือแค่ปีละ 2-3%โดยเฉลี่ย ซึ่งก็จะทำให้มีคนที่รวยพอที่จะใช้บริการโรงพยาบาลเอกชนเพิ่มน้อยลงมาก นอกจากนั้น ถ้ารัฐสามารถเพิ่มคุณภาพการให้บริการได้ดีขึ้นหรือให้บริการแบบ “พิเศษ” โดยคิดค่าบริการเพิ่มขึ้นบ้างเพื่อแข่งกับโรงพยาบาลเอกชน นั่นก็จะทำให้การเติบโตและการทำกำไรของโรงพยาบาลเอกชนลดน้อยลง ซึ่งก็จะส่งผลให้หุ้นมีความน่าสนใจน้อยลง และค่า PE ของหุ้นโรงพยาบาลก็ไม่อาจจะสูงกว่าปกติอย่างที่เป็นอยู่ในตอนนี้ได้
หุ้นโรงพยาบาลชั้นนำที่เป็น “ซุปเปอร์สต็อก” นั้น คนที่ใช้บริการจำนวนมากเป็นคนในประเทศที่มีความมั่งคั่งสูง ชาวต่างประเทศโดยเฉพาะที่อยู่รอบบ้านเราที่เริ่มจะรวยขึ้นมากแต่ไม่มีโรงพยาบาลที่ดีพอในประเทศ และชาวต่างประเทศของประเทศที่ร่ำรวยเช่นประเทศในตะวันออกกลางที่ยังไม่มีโรงพยาบาลที่ดีพอและได้รับสวัสดิการจากรัฐบาลให้ไปรักษาในต่างประเทศได้ ความสามารถในการแข่งขันของโรงพยาบาลไทยนั้นค่อนข้างสูงซึ่งทำให้เราสามารถเป็นศูนย์กลางในการรักษาพยาบาลแห่งหนึ่งของโลก หลังจากโควิดแล้ว คงต้องใช้เวลาอีกระยะหนึ่งกว่าที่ลูกค้าจะกลับมาเท่าเดิมก่อนโควิด แต่หลังจากนั้นแล้วจำนวนคนไข้จะเพิ่มขึ้นต่อเนื่องในระยะยาวหรือไม่? ผมเองคิดว่าเราน่าจะยังมีโอกาสอยู่
ผมคิดว่าประเทศไทยคงจะดำเนินต่อไปในฐานะของการเป็น “ประเทศท่องเที่ยว” ของคนโดยเฉพาะในเอเซียและการบริการโดยเฉพาะทางด้านการรักษาและดูแลสุขภาพที่ดีเลิศคุ้มค่าสำหรับ “คนรวย” จากต่างประเทศที่ยังไม่มีโรงพยาบาลที่ดีพอเช่นประเทศกำลังพัฒนาในเอเซียที่กำลังเติบโตอย่างรวดเร็ว ว่าที่จริง ในระยะหลังนี้ เราได้เห็นคนกลุ่มนี้มากขึ้นเรื่อย ๆ และผมเชื่อว่าหลังจากโควิดแล้วพวกเขาก็จะกลับมาและจะเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ ตามการพัฒนาทางเศรษฐกิจที่จะยังคงสูงต่อไปอีกนานพอสมควร ดังนั้น โรงพยาบาลที่มีศักยภาพสูง มีชื่อเสียงและบุคลากรที่ยอดเยี่ยมในระดับโลก น่าจะยังคงสามารถเติบโตต่อไปได้ และค่า PE เองก็น่าจะยังคงต้องสูงต่อไปแม้ว่าอาจจะไม่เท่าเดิม
