ข่าวพาดหัว

REE: A CASE FOR LONG TERM INVESTMENT IN VIETNAM

โดย

พฤษภาคม 11, 2022

2742

REE เป็นหนึ่งในหุ้นบริษัทแรกๆที่ผมศึกษาตอนเริ่มลงทุนที่เวียดนาม (ราวปี 2015) สาเหตุเพราะเป็นหุ้นที่ นลท. เวียดนามเองไม่ค่อยสนใจ คงเป็นเพราะ Business model ที่ไม่ Sexy และน่าเบื่อ รวมถึง FOL ที่เต็มไปแล้ว เและไม่มีแรงซื้อจากต่างชาติมาช่วย Drive ราคาหุ้น ทำให้ราคาหุ้นซื้อขายกันที่ PE ต่ำมาก (forward PE < 8) ในตอนนั้น

——————————

REE business in 2015 คือ

1. M&E REE เป็นบริษัทรับเหมารายใหญ่ทางด้านระบบ Mechanical and electrical ในอาคารเช่น Office building โรงแรม และ สนามบิน

2. Office leasing ให้เช่า Office โดยมีพื้นที่ให้เช่ารวมประมาณ 110,000 ตร.ม.

3. Utility โดย REE เข้าไปถือหุ้นบริษัทผลิตไฟฟ้าและบริษัทผลิต/จำหน่ายน้ำประปา ซึ่ง Investment ก้อนใหญ่จะอยู่ที่ โรงไฟฟ้าพลังงานถ่านหิน Pha Lai (PPC)

——————————

Key points ที่น่าสนใจ

1. Business model change คือ REE นำกระแสเงินสดที่ได้จากธุรกิจที่เป็นมีความเป็นวัฎจักร (Cyclical) และ รายได้แบบ Non recurring ไปลงทุนในธุรกิจที่มั่นคงและมีรายได้ทีมั่นคงกว่า (Recurring) อย่างไฟฟ้า ประปา และอาคารสำนักงานให้เช่า

2. โอกาสมหาศาลในการเติบโตไปกับเศรษฐกิจเวียดนามที่ต้องสร้าง Infrastructure อย่างโรงไฟฟ้าและโรงผลิตน้ำประปาร่วมถึงท่อส่งอีกเป็นจำนวนมาก และมีแผนที่จะสร้าง Office อย่างต่อเนื่อง ทำให้ Runway ในการเติบโตของบริษัทน่าจะอีกยาว

3. Prudent, Capable and Driven management with good CG เช่น การพิจารณาลงทุนแต่ละโครงการโดยมี Financial criteria และ Hurdle rate ที่ชัดเจน ตัวอย่างเช่นธุรกิจน้ำประปาที่ REE เข้าไปถือหุ้นไม่ได้ประสบปัญหาขาดทุนต่อเนื่อง เหมือนกรณีของ SII (บริษัทลูกของ CII) ที่ธุรกิจน้ำประปาที่ Cu Chi ขาดทุนค่อนข้างมากหลังจากที่ Subsidy จากภาครัฐหมดลง

——————————

Fast forward to REE business in 2022

REE ยังคง Focus และขยายงานทั้ง Utility และ Office leasing อย่างต่อเนื่องทั้งที่ลงทุนเอง (Wind and solar power ซึ่งเป็น Phase แรกๆ ของประเทศที่รัฐส่งเสริมทำให้ได้ Tariff ที่ดี) และที่ไป M&A เข้ามา

M&A Asset ที่เป็น Highlights และส่งผลต่อกำไรของ REE คือ VSH (Hydropower) และ VCW (หนึ่งในบริษัทผลิตน้ำประปารายใหญ่ของฮานอย)

——————————

What’s about the risk?

ในปี 2015 นั้นความเสี่ยงของ REE ที่ผมให้น้ำหนักอย่างมากมี 2 ประเด็น

1. Regulatory risk การขึ้นค่าน้ำประปา ต้องขออนุญาตจากทางภาครัฐซึ่งอาจจะได้ปรับขึ้นน้อยกว่าที่ขอไป หรือธุรกิจไฟฟ้าที่ EVN (EGAT ของเวียดนาม) กำหนด PPA ของแต่ละโรงไฟฟ้าในช่วงระยะเวลาสั้นๆ เช่น เป็นปีต่อปี (ยกเว้นโรงไฟฟ้าที่เป็นแบบ BOT build-operate-transfer ที่จะได้ PPA ระยะยาวเหมือนในไทย) รวมถึงค่าชดเชยตามสัญญา PPA อย่าง Realized FOREX loss ที่จ่ายคืนให้ PPC ช้ามากๆ ทำให้ REE ซึ่งแต่เดิมมีกำไรจาก PPC (Dividend) อยู่มากได้รับผลกระทบจากเหตุการณ์ตรงนี้

2. Profitability คือ REE ถือหุ้นในโรงไฟฟ้าถ่านหิน (ตัวหลักคือ PPC) และถือหุ้นใน Hydropower อีกราว 5 บริษัท ทำให้ ศักยภาพการทำกำไรในช่องทาง CGM* นั้นมีความไม่แน่นอน เนื่องจากราคาถ่านหินที่เป็น Commodity รวมถึง Hydropower ที่ Available payment ขึ้นกับสภาพภูมิอากาศอย่าง El Niño หรือ La Niña ด้วย

(*CGM หรือ Competitive Generation Market คือช่องทางที่เปิด Bidding ให้บริษัทผลิตไฟฟ้าสามารถขายปริมาณไฟฟ้าที่เหลือจากที่ได้ขายภายใต้สัญญา PPA ให้กับ EVN โดยบริษัทที่ผลิตไฟฟ้ที่ Bid ในราคาที่ต่ำสุดคือมีต้นทุนการผลิตไฟฟ้าที่ตำ่มากๆจะเป็นผู้ชนะไป)

แต่ภาพโดยรวมของ REE ในปัจจุบันนั้น ทั้งรายได้และกำไรมีการกระจายตัวที่ดีทั้งจาก M&E, Utility และ Office Leasing และถ้าจะเจาะจงลงไปยังธุรกิจ Utility เองก็มี positioning ที่แข็งแกร่งขึ้นมาก โดยที่ไฟฟ้า มีทั้ง Renewable (solar และ wind) , Hydropower (กระจายตั้งอยู่ทั้งภาคเหนือ/กลาง/ใต้) และ Coal-fired power plant (อยู่ที่ภาคเหนือและใกล้กับแหล่งผลิตถ่านหิน) ไม่ได้พึ่งพากำไรจาก PPC เป็นหลักแล้ว ทำให้ลดความเสี่ยงที่สำคัญ 2 เรื่องข้างต้นลดลงไปมาก

——————————

REE in 2023 and Beyond

Growth engine หรือการเติบโตของ REE ใน 3 ปีข้างหน้าหลักๆมาจาก

1. ขยายจำนวน MW ของ wind และ solar power เพิ่ม

2. Office แห่งใหม่คือ E-town 6 จะสร้างเสร็จและพร้อมให้เช่าในปี 2023 ซึ่งจะเพิ่มพื้นที่เช่าอีก 40,000 ตร.ม. (+25%)

3. ราคาน้ำประปาและกำลังการผลิตที่อาจจะมีการปรับขึ้นในบางพื้นที่ เช่น ฮานอยที่ไม่ได้ปรับราคามานาน

4. ต้นทุนที่ใช้ผลิตไฟฟ้าจาก Fossil base ที่คงตัวในระดับสูง น่าจะทำให้ Mobilize ไฟฟ้าจาก Hydropower มากขึ้น

นอกจากนี้ ใน AGM ที่เพิ่งประชุมไป ทาง chairwoman ได้ตอบคำถามผู้ถือหุ้นถึงแผนงานเพื่อที่จะสร้าง shareholde value ให้สูงมากขึ้น ซึ่งจะส่งผลให้ market capitalization ของ REE เพิ่มตามไปด้วย (minutes of AGM question #16)

————-

Valuation

Earning forecast ของ REE นำมาจาก Research paper ที่ Back date ไป 3 เดือนโดย นำประมาณกำไรมา 1) หาค่าเฉลี่ย และ 2) ใช้ค่าที่ตำ่สุด

	ปี 2022	ปี 2023
Profit (average)	2014	2397
Profit (low estimate)	1855	2183
Unit: Billion dong

REE market capitalization ณ ราคา 84,000 vnd คิดเป็นมูลค่า 26,000 bills dong ถ้าคำนวณ PE โดยใช้ค่าเฉลี่ยของกำไรจะได้ที่ 12.9 และ 10.8 เท่าในปี 2022 และ 2023 ตามลำดับ หรือใช้ค่า low estimate จะได้ค่า PE ปีหน้าที่ 11.9 เท่า ซึงถือว่าไม่แพงเมื่อเทียบกับอัตราการเติบโตของกำไร

จุดด้อยของ REE สำหรับนักลงทุนต่างชาติคือซื้อยาก เนื่องจาก FOL เต็ม

ขอบคุณบทความดีๆ จาก คุณ Nuttakit.S หนึ่งในวิทยากรสัมมนา Super stock เวียดนาม อเมริกา จีน (VVI membership) ด้วยค่ะ ☺️

เตรียมสมัครทริปสัมมนา
Tour Learn Earn More in Ho Chi Minh City, 12-14 ก.ค. 65
จัดโดย VVI GROUP ร่วมกับ Viet Capital Securities (VCI) ได้เวลาปิดจอดูหุ้นแล้วไปเที่ยว “วิกฤตหรือโอกาสในการลงทุนหุ้นเวียดนามท่ามกลางความผันผวน”