เชือดโรงกลั่น: ได้ไม่คุ้มเสีย?

โดย

มิถุนายน 18, 2022

3318

โลกในมุมมองของ Value Investor 18 มิถุนายน 2565

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ราคาหุ้นของบริษัทโรงกลั่นน้ำมันในตลาดหลักทรัพย์ในช่วง 6-7 วันทำการก่อน ตกลงมาอย่างหนัก ไล่มาตั้งแต่หุ้นที่ตกหนักมากที่สุดตั้งแต่วันที่ 10 จนถึงวันศุกร์ที่ 17 มิถุนายน 2565 คือหุ้น TOP ซึ่งตกจาก 60.75 บาท ลงมาเหลือเพียง 49.5 บาท หรือลดลง 18.5% ใน 6 วันทำการ โดยการตกจะหนักในช่วง 2 วันแรก คือวันที่ 10 และ 13 และหนักมากยิ่งกว่าในช่วง 2 วันสุดท้ายคือวันที่ 16 และ 17 มิถุนายน ที่ตกลงมาประมาณ เกือบ 10% ใน 2 วัน หลังจากที่มีข่าวว่ารัฐบาลจะขอคืน “Windfall Profit” หรือ “เงินกำไรส่วนเกิน” ที่เกิดจาก “ค่าการกลั่น” ที่สูงขึ้น “เป็น 10 เท่า” ของโรงกลั่นน้ำมันทั้งหมดในประเทศไทย

หุ้นโรงกลั่นที่ตกลงมาแรงรอง ๆ ลงมาคือ BCP หรือบางจากที่ตกลงมา 16.4% ใน 6 วันและ 10.7% ใน 2 วันสุดท้าย โดยเฉพาะในวันที่ 17 มิถุนายน 2565 ที่ตกลงมา 9.3% ในวันเดียว เนื่องจากเป็นที่แน่ชัดว่ารัฐบาลคงจะจัดการให้ทุกบริษัทจ่ายเงินจำนวนมหาศาลคิดเป็นเงินประมาณถึงกว่า 2 หมื่นล้านบาทในช่วง 3 เดือนข้างหน้าซึ่งอาจจะทำให้กำไรของหลาย ๆ บริษัทในปีนี้ลดลงไปถึง 30-40% จากที่คาดการณ์ไว้

หุ้น SPRC ตกลงมา ประมาณ 15% ในช่วง 6 วันและ 11% ในช่วง 2 วันหลัง ในขณะที่หุ้น ESSO ตกลงมา 10.8% และ 11.6% ตามลำดับทั้ง ๆ ที่หุ้น 2 ตัวนี้มีผู้ถือหุ้นใหญ่ที่เป็นชาวต่างชาติ ซึ่งในอดีตที่รัฐไทย “ขอความร่วมมือ” ให้โรงกลั่น “เสียสละ” กำไรให้กับรัฐบาลในช่วงปี 2008 ถ้าจำไม่ผิด โรงกลั่นทั้งสองต่างก็ปฏิเสธ เพราะผู้บริหารคงคิดว่าการจ่ายเงินโดยที่ไม่มีกฎหมายรองรับนั้นจะเป็นการทำผิดต่อผู้ถือหุ้น ผู้บริหารของบริษัทคงยึดหลัก “บรรษัทภิบาลระดับสากล” ที่ว่าการนำเงินของบริษัทไปใช้โดยไม่ได้เกี่ยวกับการทำธุรกิจแบบนั้น ถ้าจะทำก็ต้องของอนุญาตหรือขอมติที่ประชุมผู้ถือหุ้นก่อน อย่างไรก็ตาม นักลงทุนในตลาดหุ้นก็คงคิดว่ารอบนี้บริษัทอาจจะทำแบบเดิมไม่ได้ จึงเทขายหุ้นอย่างหนัก

หุ้น 2 ตัวสุดท้ายคือ IRPC ตกลงมา 13.9 ใน 6 วันและ 8.8% ใน 2 วันหลัง ส่วนหุ้น PTTGC ตกลงมา 10.3 และ 5.4% ตามลำดับ เหตุผลที่ตกน้อยกว่าตัวอื่น ๆ ก็คือ ทั้ง 2 บริษัทนี้มีธุรกิจการกลั่นน้ำมันน้อยกว่าธุรกิจปิโตรเคมี ผลกระทบที่จะต้องจ่ายเงินให้กับรัฐจึงน้อยกว่า

คำณวนอย่างคร่าว ๆ แล้ว ในช่วง 6 วัน Market Cap. หรือมูลค่าตลาดของหุ้นที่หายไปรวมกันของหุ้นโรงกลั่นทั้งหมดลดลงถึงอย่างน้อย 66,000 ล้านบาท และถ้าคิดเฉพาะ 2 วันหลังที่เกิดจากผลกระทบของเรื่องการเรียกเงินจากโรงกลั่นอย่างชัดเจน ก็ทำให้มูลค่าของหุ้นโรงกลั่นโดยรวมลดลงถึงประมาณไม่น้อยกว่า 40,000 ล้านบาท หรือมากกว่าเม็ดเงินที่รัฐจะได้จากโรงกลั่นใน 3 เดือน 2 เท่า และนี่ก็ดูเหมือนว่านโยบายแทรกแซงกำไรของหุ้นโรงกลั่นนั้นมองในแง่ของตัวเลขทางการเงินรวมของประเทศ “ไม่คุ้มค่า”

แต่ที่จริงแล้ว การแทรกแซงทางธุรกิจโดยไม่ได้มีกฎหมายหรือกฎเกณฑ์รองรับโดยรัฐนั้น มี “ต้นทุน” ที่มากกว่าเรื่องของเงินมาก ต้นทุนที่ว่าก็คือ ชื่อเสียงที่จะเสียหายในสายตาของนักลงทุนต่างชาติที่ประเทศต้องการจะดึงให้มาลงทุนในประเทศไทย ซึ่งเป็นเรื่องที่สำคัญมากโดยเฉพาะสำหรับนักลงทุนที่จะเข้ามาในอนาคต เหตุเพราะว่านักลงทุนจะไม่สามารถคาดการณ์ได้ว่าจะเกิดอะไรขึ้นโดยเฉพาะในกรณีที่รัฐบาลอาจจะประสบปัญหาบางอย่าง หรืออาจจะคิดว่านักลงทุนกำลัง “เอาเปรียบ” เช่น “ทำกำไรมากเกินไป” และเข้ามาแทรกแซงการดำเนินงานของกิจการซึ่งจะทำให้การดำเนินธุรกิจเสียหาย ดังนั้น นี่จะเป็น ความเสี่ยงที่เรียกว่า “Regulatory Risk” หรือความเสี่ยงที่เกิดจากการควบคุมธุรกิจของรัฐที่อาจจะทำให้บริษัทเสียหาย ดังนั้น ต่างชาติก็จะพิจารณาว่าแต่ละโครงการจะคุ้มไหมถ้ามาลงทุนในประเทศไทยเทียบกับการลงทุนในที่อื่น

อาจจะมีการเถียงว่า เราไม่ได้บังคับ แต่ขอ “ความร่วมมือ” ให้ธุรกิจช่วยเหลือรัฐหรือตอบแทนคืนต่อสังคมในยามที่ได้กำไรมากกว่าปกติและประชาชนกำลังยากลำบากกับราคาน้ำมันที่สูงขึ้นมาก แต่นี่ก็ควรจะมีข้อพิสูจน์ที่ชัดเจนว่าโรงกลั่นมีกำไรมากกว่าปกติมากจริงหรือไม่ เหตุผลก็เพราะว่าค่าการกลั่นก็เพิ่งปรับตัวสูงขึ้นไม่นานในขณะที่ก่อนหน้านั้นก็ขาดทุนมาอย่างหนักและค่อนข้างนาน การได้กำไรมากขึ้นกว่าปกติในช่วงนี้ก็อาจจะถือว่าเป็นการชดเชยให้ธุรกิจโรงกลั่นพออยู่ได้ในระยะยาว เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ค่าการกลั่นก็อาจจะลดลงมาได้ในไม่ช้าซึ่งจะทำให้กิจการขาดทุนได้ และถ้าถึงวันนั้น รัฐจะช่วยชดเชยเม็ดเงินคืนให้หรือไม่?

ข้อเท็จจริงที่ว่าธุรกิจโรงกลั่นนั้น ไม่ใช่ธุรกิจที่ดีหรือทำกำไรดีในประวัติศาสตร์ระยะยาวนั้น แทบจะไม่ต้องพูดถึง และนั่นทำให้การขยายตัวของกำลังการกลั่นทั่วโลกตกต่ำมายาวนาน ว่าที่จริง ในอีกซัก 10 ปีข้างหน้า โรงกลั่นก็คงต้องทยอยเลิกด้วยซ้ำ เหตุเพราะการใช้น้ำมันอาจจะน้อยลงไปมากอานิสงค์จากรถไฟฟ้าและพลังงานทดแทนอย่างอื่น และถ้าเป็นอย่างนั้น เราก็อาจจะยิ่งประสบปัญหา เพราะจะไม่มีใครอยากลงทุนเพิ่มประสิทธิภาพและรักษากำลังการผลิตเพื่อให้มีกำลังการกลั่นเพียงพอต่อความต้องการจนกว่าคนจะเลิกใช้น้ำมัน

ในด้านของบริษัทมหาชนที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เองนั้น เราต่างก็บอกว่าทุกฝ่ายจะต้องพยายามทำให้เกิด “Good Corporate Governance” หรือการดูแลและควบคุมบริษัทต้องได้มาตรฐานและโปร่งใส ทุกอย่างควรมีเกณฑ์ที่ดีและตรวจสอบได้ ผู้บริหารต้องรับผิดชอบต่อผู้ถือหุ้นเช่นเดียวกับการรับผิดชอบต่อสังคมและกติกาต่าง ๆ อย่างชอบธรรม รัฐหรือผู้คุมกฎฝ่ายอื่นรวมถึงตลาดหลักทรัพย์และก.ล.ต. ก็จะต้องทำและเพื่อให้เป็นตัวอย่างแก่ฝ่ายอื่น ๆ ทั้งหมด ไม่ควรที่จะมีใครสามารถใช้อำนาจหรือแม้แต่บารมีที่จะทำให้คนอื่นทำในสิ่งที่ไม่ถูกต้องหรือไม่เหมาะสม คนอาจจะบอกว่า “เราเคยทำมาแล้ว” แต่ผมคิดว่าถึงเวลาที่ประเทศไทยและโดยเฉพาะตลาดหุ้นไทยจะต้อง “เคลื่อนไปข้างหน้า” ผมเองไม่ได้คิดที่จะต่อต้านเรื่องการจ่ายเงินของโรงกลั่น เอาแค่อยากเห็นว่า บริษัทเรียกประชุมผู้ถือหุ้นก่อนได้ไหม?