ลงทุนในหุ้นตัวใหญ่

โลกในมุมมองของ Value Investor        31 ตุลาคม 63

ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

            ในช่วงเร็ว ๆ นี้แทบทุกคนในตลาดหุ้นต่างก็พูดกันว่าเราควรเลือกลงทุนในหุ้นขนาดกลางและเล็กและหลีกเลี่ยงหุ้นตัวใหญ่ที่มักจะถือโดยนักลงทุนต่างประเทศ  พวกเขามักจะพูดว่าหุ้นตัวเล็กและกลางนั้นจะเติบโตเร็วและดังนั้นมันจึงน่าลงทุน  คนที่ฟังก็มักจะ “เชื่อ”  เพราะหุ้นที่ยังวิ่งดีในภาวะที่เศรษฐกิจยังย่ำแย่และอนาคตที่จะฟื้นตัวและกลับมาโตยังไม่ชัดเจนก็มักจะเป็นหุ้นตัวเล็กและกลางที่มี Free Float ต่ำและมีการเก็งกำไรกันสูงมากโดยอาศัยสตอรี่ที่ว่าผลประกอบการยังดีหรือตกลงมาน้อย  โดยที่หุ้นเหล่านั้น  แทบทั้งหมดก็มักจะมีราคา “แพงเวอร์” หลาย ๆ  ตัวมีราคาสูงกว่าก่อนวิกฤติโควิด-19 ไปมากแล้ว

            ส่วนหุ้นตัวใหญ่ที่มีนักลงทุนต่างประเทศและสถาบันถือในปริมาณที่สูงนั้น  คนที่พูดให้หลีกเลี่ยงผมเชื่อว่าเป็นเพราะหุ้นเหล่านั้นต่างก็ตกลงมาอย่างต่อเนื่องอานิสงค์จากการขายหุ้นสุทธิของนักลงทุนต่างประเทศอย่างต่อเนื่องคิดเป็นแสน ๆ ล้านบาทในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมา  แทบจะไม่มีหุ้นตัวไหนที่วิ่งขึ้นมาได้เลย  หลายกลุ่ม  โดยเฉพาะธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่นั้น  หุ้นตกลงมาต่ำยิ่งกว่าช่วงเกิดโควิด-19 ใหม่ ๆ ที่ดัชนีตลาดตกลงมาถึงจุดต่ำสุดที่ 1,000 จุดเศษ ๆ ไปแล้ว  การตกลงมาอย่างต่อเนื่องน่าจะเป็นเหตุผลสำคัญที่ทำให้นักวิเคราะห์และ “ผู้เชี่ยวชาญการลงทุน” แนะนำให้  “หลีกเลี่ยง”  เพราะพวกเขามักจะเน้นการลงทุน “ระยะสั้น” ที่หุ้นจะขึ้นหรือลงมักจะขึ้นอยู่กับปัจจัยภายนอกหรือภาวะของอุตสาหกรรมหรือของตัวหุ้นเอง  แต่ไม่ค่อยจะเกี่ยวกับ “ปัจจัยพื้นฐานระยะยาว” ของบริษัท  หรือพูดง่าย ๆ  ก็คือ   คนในตลาดหุ้นส่วนใหญ่นั้น  แนะนำหรือเชื่อว่าหุ้นที่วิ่งขึ้นคือหุ้นที่ดีและน่าซื้อลงทุน  ส่วนหุ้นที่วิ่งลงคือหุ้นที่แย่และควรที่จะขาย  นี่เป็นสิ่งที่เกิดขึ้นตลอดเวลาเป็นระยะเวลายาวนานมากตั้งแต่ที่ผมเข้ามาในตลาดหุ้นไทย

            แต่ผมเองกลับคิดว่า  หุ้นที่น่าสนใจลงทุนโดยเฉพาะระยะยาวอย่างผมก็คือหุ้นที่มีราคาตกลงมามาก  ไม่ใช่หุ้นที่มีราคาขึ้นไปมาก  ส่วนหนึ่งอาจจะเป็นเพราะว่าผมเป็น  “VI พันธุ์แท้” ที่มักจะ  “อนุรักษ์นิยม” คือเน้นที่  ความปลอดภัยหรือ  “Margin of Safety” ในการลงทุนค่อนข้างมาก  ในขณะที่ปัจจัยเรื่องของการเติบโตหรือ Growth เป็นเรื่องรอง  ดังนั้น  หุ้นที่มีราคาแพงวัดจากค่ามาตรฐานต่าง ๆ  เช่น ค่า PE อัตราการจ่ายปันผลและมูลค่าหุ้นหรือ Market Cap. ของหุ้นจะเป็นหุ้นที่ผมหลีกเลี่ยง  พูดง่าย ๆ  ผมชอบหุ้นที่ “ถูกสุด ๆ” มากกว่าหุ้นที่อาจจะโตแต่หุ้นแพงสุด ๆ  และนี่ก็นำไปสู่ความคิดเห็นของผมต่อหุ้นขนาดใหญ่ในช่วงเวลานี้ที่มีราคาลดลงมากและอาจจะเป็นโอกาสในการลงทุน

            เงื่อนไขของการลงทุนในหุ้นขนาดใหญ่ของผมก็คือ  ข้อแรก  กิจการจะต้องไม่ถูก Disrupt โดยเทคโนโลยีถึงขนาดที่จะ “ล่มสลาย” ในระยะอย่างน้อย 10 ปีข้างหน้า  ข้อสอง  ขนาดของธุรกิจหรือรายได้และกำไรของกิจการอย่างน้อยจะต้องประมาณเท่ากับช่วงก่อนโควิด-19 (ปี 2562) ภายในระยะเวลา 3-4 ปีข้างหน้า  คือภายในปี 2566  ข้อสาม  ความ “แข็งแกร่ง” มองในแง่ของความสามารถในการแข่งขันและการรักษาส่วนแบ่งทางการตลาดของบริษัทในอุตสาหกรรมจะต้องไม่ลดลง  และสุดท้ายก็คือ  ราคาหุ้นในปัจจุบัน จะต้องต่ำมากเทียบกับราคาหุ้นช่วงก่อนโควิดหรือราคาปิดของหุ้นเมื่อสิ้นปี 2562  และต้องต่ำกว่าไม่น้อยกว่า 15% 

          ถ้าหุ้นเข้าข่ายเกณฑ์ขั้นต่ำทุกข้อดังกล่าว  เราก็น่าจะได้รับผลตอบแทนอย่างต่ำปีละประมาณ 7-8% ในช่วงเวลา 3-4 ปีข้างหน้า  ซึ่งก็จะเป็นผลตอบแทนจากราคาหุ้นที่น่าจะขึ้นไปเฉลี่ยปีละ 5% บวกกับปันผลอีกปีละ 2-3% ซึ่งในความคิดของผมก็คือ  เป็นการลงทุนที่ดีพอสำหรับตลาดหุ้นไทยและดีกว่าการลงทุนในพันธบัตรและการฝากเงินมาก  และนี่ก็เป็นผลตอบแทน “ขั้นต่ำ” ที่เราน่าจะได้  แต่ถ้าเราเลือกหุ้นที่มีเงื่อนไขดีกว่านั้น  เช่น  บริษัทกลับมามีผลประกอบการเท่าเดิมได้ภายใน 2 ปี คือภายในปี 2565 และ/หรือราคาหุ้นตกลงมาเกิน 15% หลังโควิดมาก  ผลตอบแทนจากการลงทุนก็จะสูงขึ้น  แต่ทั้งหมดนี้ก็ยังตั้งอยู่ในสมมุติฐานที่ว่าภายใน 3-4 ปีข้างหน้า  ประเทศไทยและโลกจะผ่านวิกฤติการและสถานการณ์ของโควิดและเรื่องของการเมืองของไทยไปแล้ว  ซึ่งโดยส่วนตัวผมคิดว่าน่าจะเป็นอย่างนั้น

            ลองมาดูว่าหุ้นขนาดใหญ่แต่ละกลุ่มจะเข้าเงื่อนไขที่ผมกล่าวได้มากน้อยแค่ไหน  เริ่มจากกลุ่มธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่  ซึ่งจุดเด่นที่สุดก็คือ  การที่ราคาหุ้นของกลุ่มนี้ลดลงมากที่สุดและน่าจะลดลงไปถึง 40-50% เทียบกับช่วงก่อนโควิด-19  ดังนั้น  ถ้าเงื่อนไขอื่นผ่านก็จะทำให้การลงทุนให้ผลตอบแทนที่ดีมากถึงกว่า 10% หรืออาจจะถึง 15% ต่อปีในเวลา 3-4 ปีได้  ซึ่งในความเห็นของผมแล้ว  แบ้งค์ขนาดใหญ่ของไทยน่าจะยังสามารถรักษาธุรกิจหลายอย่างเช่น  การบริหารเงินและการปล่อยสินเชื่อไว้  ไม่ถูก Disrupt ได้ ส่วนในด้านของผลประกอบการเองนั้น  ผมคิดว่าปัญหาหนี้เสียซึ่งเป็นปัญหาที่ใหญ่ที่สุดนั้น  น่าจะสามารถประคองตัวให้ผ่านพ้นไปได้  อานิสงค์จากการที่สภาพคล่องการเงินในระบบล้น  ดอกเบี้ยต่ำ  และการที่แบ้งค์มีสำรองสำหรับหนี้เสียค่อนข้างมาก   ประกอบกับการที่ทางการอนุญาตให้ผ่อนปรนการรับรู้ได้  ก็จะช่วยให้แบ้งค์สามารถฝ่าวิกฤติไปได้และภายใน 3 ปีหรืออาจจะต้องเป็น 4 ปีก็น่าจะกลับมาทำกำไรได้เหมือนเดิมโดยที่แทบทุกแห่งก็สามารถรักษาสถานะและความเข้มแข็งของตนเองได้

          หุ้นกลุ่มสื่อสารหลัก ๆ น่าจะตกลงมาประมาณ 20-40% ดังนั้น  ก็เข้าข่ายการลงทุนในเบื้องต้น  และเมื่อมองจากลักษณะของธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับเรื่องของดิจิตอลแล้ว  ผมเองก็คิดว่าไม่น่าจะถูก Disrupt ในด้านของผลประกอบการผมก็คิดว่าเศรษฐกิจไทยน่าจะสามารถฟื้นตัวกลับมาเท่าเดิมได้ในเวลา 3 ปี ซึ่งน่าจะทำให้ผลประกอบการของบริษัทกลับมาเท่าเดิมได้ในเวลา 3-4 ปีเช่นเดียวกัน  ส่วนความแข็งแกร่งของบริษัทแต่ละแห่งนั้น  ก็ต้องระวังว่าบางบริษัทอาจจะด้อยลงได้อานิสงค์จากการไม่ได้ลงทุนเพิ่มเพราะฐานะการเงินอาจจะไม่ดีนัก  ดังนั้น  ก็คงต้องดูหากจะลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้ซึ่งจะต้องมองถึงราคาที่ลดลงมาด้วยเพราะมีความแตกต่างกันระหว่างบริษัท

          กลุ่มที่เกี่ยวข้องกับปิโตรเคมีและพลังงานที่มาจากปิโตรเคมีที่เป็นบริษัทขนาดใหญ่นั้น  หุ้นก็น่าจะตกลงมาระดับ 30-40%  อย่างไรก็ตาม  หุ้นในกลุ่มนี้เป็นสินค้าโภคภัณฑ์ที่การคาดการณ์ผลประกอบการเป็นไปได้ยาก  เพราะแม้ว่ารายได้น่าจะกลับมาเท่าเดิมได้ในเวลา 3-4 ปี  กำไรก็ไม่มีความแน่นอน  ดังนั้น  ผมเองจึงไม่แนะนำให้ซื้อแม้ว่ากำไรอาจจะดีขึ้นมากก็ได้ถ้าภาวะเศรษฐกิจโลกดีขึ้นและราคาของสินค้าของบริษัทปรับตัวกลับมาเท่าเดิมหรือดีขึ้น  คนที่จะเล่นหุ้นกลุ่มนี้ก็ควรเป็นคนที่กล้ารับความเสี่ยงสูงกว่าปกติ

            หุ้นค้าปลีกขนาดใหญ่น่าจะลดลงซัก 20-30% จากช่วงก่อนโควิด-19  ซึ่งอาจจะดูว่าไม่ได้มากนักและอาจจะคล้าย ๆ  หุ้นสื่อสารที่ถูกกระทบทางอ้อมจากการที่ภาวะเศรษฐกิจตกต่ำอย่างหนัก  และก็เช่นเดียวกับสื่อสาร  ภายในเวลาไม่เกิน 3 ปี เศรษฐกิจน่าจะฟื้นตัวและทำให้ผลประกอบการของบริษัทกลับมาเท่าเดิมก่อนโควิด  ในส่วนของความสามารถในการแข่งขันหรือความแข็งแกร่งของบริษัทก็น่าจะเหมือนเดิม  ดังนั้น  การลงทุนในหุ้นของค้าปลีกก็น่าจะให้ผลตอบแทนใกล้เคียงกัน  คือปีละน่าจะไม่ต่ำกว่า 10% โดยเฉลี่ยใน 3-4 ปีข้างหน้า  โดยเป็นการเติบโตของราคาหุ้น 7-8% และปันผล 2-3% ต่อปี

          สุดท้ายก็คือหุ้นท่องเที่ยวเดินทางขนาดใหญ่ที่ราคาหุ้นตกลงมา 30-50% เนื่องจากเป็นธุรกิจที่ถูกกระทบหนักที่สุดในวิกฤติโควิด-19  การลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้จะต้องมีความระมัดระวัง เหตุผลก็คือ  เรายังไม่รู้ว่าโรคติดต่อนี้จะจบลงเมื่อไรแม้ว่าโอกาสที่จะมีวัคซีนออกมาจะเป็นไปได้สูงพอสมควร  อย่างไรก็ตาม  การที่การท่องเที่ยวเดินทางจะปลอดภัยจริง ๆ  ก็อาจจะใช้เวลามากกว่าที่คิด  ดังนั้น  ที่คิดว่าผลประกอบการจะกลับมาเท่าเดิมภายในเวลาประมาณ 3-4 ปีก็อาจจะไม่ใช่  เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ความแข็งแกร่งหรือฐานะทางการตลาดและการแข่งขันก็อาจจะไม่เหมือนเดิมเนื่องจากฐานะการเงินที่อาจจะอ่อนแอลงมากอานิสงค์จากการขาดทุนหรือกำไรที่หายไปมากในช่วงที่ยังต้องดิ้นรนเอาตัวรอดจากโควิด  นอกจากนั้น  ก็ยังมีปัจจัยในด้านของพฤติกรรมการท่องเที่ยวเดินทางที่อาจจะเปลี่ยนแปลงไปด้วย เช่น การใช้เทคโนโลยี “ซูม”แทนที่การปรากฏตัวหรือการแข่งขันที่มาจาก Air BnB เป็นต้น  ทำให้อุตสาหกรรมนี้มีความเสี่ยงสูงขึ้น

            ยังมีหุ้นอีกหลายกลุ่มที่มีหุ้นขนาดใหญ่ที่มีราคาตกลงมามากที่ผมไม่ได้พูดถึง เช่นโรงพยาบาลหรือกลุ่มโรงไฟฟ้า เป็นต้น  แต่การวิเคราะห์ก็จะเป็นแบบเดียวกัน  และผมคิดว่า  การลงทุนในหุ้นเหล่านั้นอย่างถูกต้องก็น่าจะให้ผลตอบแทนที่ดีได้เช่นเดียวกัน